山东高速路桥集团股份有限公司                  www.lhratings.com                联合〔2025〕3997 号    联合伙信评估股份有限公司通过对山东高速路桥集团股份有限 公司主体过甚联系债券的信用情状进行追踪分析和评估，细则保管 山东高速路桥集团股份有限公司主体长期信用品级为 AAA，保管 “22 山路 01”          “22 山路 02”“24 高速路桥 MTN001”“24 山路 01” 和“24 山路 02”信用品级为 AAA，评级瞻望为相识。    特此公告                            联合伙信评估股份有限公司                            评级总监：                                 二〇二五年六月六日              声    明   一、本阐发是联合伙信基于评级方法和评级方法得出的限制发表之日的 寂寞办法述说，未受任何机构或个东说念主影响。评级论断及联系分析为联合伙信 基于联系信息和尊府对评级对象所发表的前瞻性不雅点，而非对评级对象的事 实述说或鉴证办法。联合伙信有充分原理保证所出具的评级阐发谨守了真 实、客不雅、刚正的原则。鉴于信用评级服务本性及受客不雅条件影响，本阐发 在尊府信息获取、评级方法与模子、明天事项预测评估等方面存在局限性。   二、本阐发系联合伙信选用山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称 “该公司”）托付所出具，除因本次评级事项联合伙信与该公司组成评级委 托关系外，联合伙信、评级东说念主员与该公司不存在职何影响评级行径寂寞、客 不雅、刚正的关联关系。   三、本阐发援用的尊府主要由该公司或第三方联系主体提供，联合伙信 履行了必要的尽责访谒义务，但对援用尊府的真确性、准确性和竣工性不作 任何保证。联合伙信合理采信其他专科机构出具的专科办法，但联合伙信不 对专科机构出具的专科办法承担任何职责。   四、本次追踪评级斥逐自本阐发出具之日起至相应债券到期兑付日有 效；凭证追踪评级的论断，在灵验期内评级斥逐有可能发生变化。联合伙信 保留对评级斥逐给以诊疗、更新、隔断与撤废的职权。   五、本阐发所含评级论断和联系分析不组成任何投资或财务提出，何况 不应当被视为购买、出售或持有任何金融居品的推选办法或保证。   六、本阐发不可取代任何机构或个东说念主的专科判断，联合伙信分歧任何机 构或个东说念主因使用本阐发及评级斥逐而导致的任何亏损负责。   七、本阐发所列示的主体评级及联系债券或证券的追踪评级斥逐，不得 用于其他债券或证券的刊行行动。   八、本阐发版权为联合伙信系数，未经籍面授权，严禁以任何体式/面孔 复制、转载、出售、发布或将本阐发任何内容存储在数据库或检索系统中。   九、任何机构或个东说念主使用本阐发均视为照旧充分阅读、领路并喜悦本声 明要求。                         山东高速路桥集团股份有限公司                 项   目                 本次评级斥逐   前次评级斥逐      本次评级时候       山东高速路桥集团股份有限公司                  AAA/相识   AAA/相识 评级不雅点          追踪期内，山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称“公司”                                          ）行为山东高速集团有限公司（以下简称“山            东高速集团”                 ）下属从事路桥开发施工的中枢上市子公司，在山东省路桥开发边界阛阓占有率仍高，公司禀赋都            全，施工提示丰富，抽象竞争实力仍很强。筹谋方面，路桥工程施工业务仍是公司最主要的收入开首，2024 年            公司新签合同数目同比增长但新签合同金额同比下落，期末在手合同仍较大，可为公司业务连接发展提供保证；            但受部分区域地方财政承压影响，公司回款存在一定滞后，部分投资/入股-施工一体化样式、PPP 样式及国外项            目的回款情况需保持关注。财务方面，跟着公司筹谋限度的扩大，钞票欠债表仍保持增长；受行业筹谋特质影            响，公司流动钞票中应收账款及合同钞票占比高，对公司资金形成较大占用；公司有息债务限度连接增长，但            期限结构连接优化，短期借债占比下落。公司 2024 年盈利表现较上年同期基本持平。公司偿债才能酌量表现存            所下落，但债务的续接压力不大，抽象洽商股东对公司业务连续和融资提供有劲提拔，公司本色偿债才能相当            强。               个体诊疗：无。               外部提拔诊疗：公司在样式获取和融资等方面接续得回外部提拔。 评级瞻望          公司所处区域经济的发展以及固定钞票投资保持增长将带动公司施工业务的获取，加之公司融资渠说念保持            相易，公司筹谋和债务保险才能将保管相识。公司的评级瞻望为相识。               可能引致评级上调的明锐性成分：不适用。               可能引致评级下调的明锐性成分：样式储备已无法撑持公司保管现存业务限度；财务杠杆水平大幅升迁且            偿债酌量表现彰着恶化；再融资才能大幅下落等。 上风 ? 接续得回有劲的外部提拔。2024 年，公司控股股东山东高速集团位列《工程新闻记载 ENR》最大 250 家行家承包商第 65 位。     公司行为山东高速集团下属从事路桥开发施工的中枢上市子公司，接续得回股东有劲提拔。2022－2024 年，公司营业总收入中     来自山东高速集团过甚下属子公司的收入占比分别为 41.85%、43.86%和 41.74%。此外公司刊行的可出动公司债券也得回股东     山东高速集团的认购。 ? 样式储备填塞，业务接续性很强。限制 2024 年四季度末，公司累计已签约订单未完工部分金额为 1182.31 亿元，限度仍较大，     样式储备可为公司业务接续发展提供了保证。 ? 公司债务期限结构连接优化，盈利酌量表现强。限制 2024 年底，公司短期债务占比连接下落，占比为 38.14%，债务期限结构     连接优化。2024 年，公司盈利限度较上年同期基本持平，营业利润率同比有所升迁，全体盈利酌量表现强。 关注 ? 流动钞票中应收账款及合同钞票占比高，对公司资金形成较大占用。限制 2024 年底，公司流动钞票中应收账款和合同钞票合     计占钞票总和的 53.30%，对资金形成较大占用；公司存在较大限度的投资类钞票，回收期限长，受部分区域地方财政承压影响，     公司回款存在一定滞后。 ?   债务职守较重。限制 2024 年底，公司全部债务 395.79 亿元，较上年底增长 15.43%；同期末，公司钞票欠债率、全部债务资     本化比率和长期债务成本化比率分别为 78.35%、52.81%和 40.90%。洽商到公司其他权益用具中包含永续债，限度较大，公司                                                         追踪评级阐发      |    1   本色债务职守较重。 ? 外部融资需求较大。2024 年，公司收入完结质料有所裁减。洽商到公司债务滚续、在建样式限度较大以及投资/入股-施工一体  化样式和 PPP 样式回款周期较长等成分，公司仍存在较大的外部融资需求。                                                追踪评级阐发   |   2 本次评级使用的评级方法、模子、打分表及斥逐 评级方法    建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208 评级模子    建筑与工程企业主体信用评级模子（打分表） V4.0.202208                                          2024 年底公司钞票组成   评价内容       评价斥逐       风险成分             评价要素               评价斥逐                                         宏不雅和区域风险               2                         筹谋环境                                          行业风险                   4   筹谋风险          B                        基础提示                   2                        自己竞争力             企业管束                   2                                          筹谋分析                   2                                          钞票质料                   4                          现款流             盈利才能                   1   财务风险         F3                        现款流量                   6                                     成本结构                        2                                     偿债才能                        3                     指令评级                                       aa- 个体诊疗成分：--                                                       --                     个体信用品级                                     aa-                2024 年公司收入组成 外部提拔诊疗成分：股东提拔                                                  +3                     评级斥逐                                      AAA 个体信用情状变动评释：由于公司偿债才能等成分有所趋弱，公司指令评级由前次评级的 aa+变动为 aa-； 公司无个体诊疗成分。 外部提拔变动评释：洽商到公司本色贬抑东说念主和控股股东抽象实力相当强。比年来，公司在样式连续、融资 和政府补助等方面接续得回外部提拔；公司外部提拔由前次评级的上调 1 个子级诊疗为上调 3 个子级。公 司外部提拔子级及诊疗是联合伙信结合其个体信用情状，并凭证外部提拔才能和提拔可能性所细则的。 评级模子使用评释：评级映射关系矩阵参见联合伙信最新流露评级时期文献。 主要财务数据                             合并口径     项 目               2023 年             2024 年            2025 年 3 月 现款类钞票（亿元）                      100.98             84.16                97.75 钞票总和（亿元）                   1395.39            1633.61                1632.39    2023－2024 年公司现款流情况 系数者权益（亿元）                      326.73          353.72                 360.32 短期债务（亿元）                       165.03          150.95                      / 长期债务（亿元）                       177.85          244.83                       / 全部债务（亿元）                       342.88          395.79                       / 营业总收入（亿元）                      730.24          713.48                  97.64 利润总和（亿元）                        37.17             36.57                 3.71 EBITDA（亿元）                      58.15             57.32                    -- 筹谋性净现款流（亿元）                    -39.57             -51.39               -5.25 营业利润率（%）                        12.69              12.97               11.07 净钞票收益率（%）                        9.40              8.54                    -- 钞票欠债率（%）                        76.58             78.35                77.93 全部债务成本化比率（%）                    51.21             52.81                     / 流动比率（%）                        113.60          113.50                 117.26 筹谋现款流动欠债比（%）                    -4.46           -4.98                      -- 现款短期债务比（倍）                       0.61              0.56                     / EBITDA 利息倍数（倍）                   4.20              3.63                    -- 全部债务/EBITDA（倍）                   5.90              6.91                    --                           公司本部口径     项 目               2023 年             2024 年            2025 年 3 月 钞票总和（亿元）                       309.58          329.31              345.20 系数者权益（亿元）                      167.07          169.46                 168.33 全部债务（亿元）                        79.20           97.48                 104.61 营业总收入（亿元）                        0.46              0.42                 0.07 利润总和（亿元）                        14.67             10.41                -0.17 钞票欠债率（%）                        46.04             48.54                51.24 全部债务成本化比率（%）                    32.16           36.52                  38.33 流动比率（%）                        138.03          167.75                 176.31 筹谋现款流动欠债比（%）                   -39.16             -29.15                   -- 注：1．本阐发中部分共计数与各相加数之和在余数上存在各别，系四舍五入形成；除非常评释外，均指东说念主 民币；2．2023 年公司财务数据采纳 2024 年审计阐发的期初数/上年数，2024 年公司财务数据为 2024 年审 计阐发的期末数/今年数；3．本阐发已将公司合并口径其他流动欠债中的有息部分纳入短期债务核算，将 长期应对款中有息部分计入长期债务核算；4．公司 2025 年一季度财务数据未经审计，联系酌量未年化， 以“--”示意；5．由于未能获取 2025 年 3 月底公司有息债务诊疗项，故分歧 2025 年 3 月底有息债务及相 关债务酌量进行议论，以“/”示意 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发及提供尊府整理                                                                                        追踪评级阐发        |   3 追踪评级债项概况      债券简称            刊行限度（亿元）             债券余额（亿元）          到期兑付日                         非常要求 注：1．上述债券仅包括由联合伙信评级且限制评级时点尚处于存续期的债券；2．“22 山路 01”“22 山路 02”和“24 高速路桥 MTN001”到期兑付日为债券的下个行权日 尊府开首：联合伙信整理 评级历史   债项简称          债项评级斥逐     主体评级斥逐         评级时候            样式小组                  评级方法/模子               评级阐发                                                                           建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208                                                           朱一汀                                                           杨 哲                                                                                 表）V4.0.202208                                                           王默璇    MTN001       AAA/相识      AAA/相识        2024/06/07                 建筑与工程企业主体信用评级模子（打分表）             阅读全文                                                           刘卓雅                                                           王默璇         建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208                                                           刘卓雅               表）V4.0.202208                                                                       建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208                 AAA/相识      AAA/相识        2024/03/13                  建筑与工程企业主体信用评级模子（打分              阅读全文   MTN001                                                  王默璇                                                                             表）V4.0.202208                                                                       建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208                                                           王 聪                 AAA/相识      AAA/相识        2023/07/26                 建筑与工程企业主体信用评级模子（打分表）             阅读全文                                                           王默璇                                                                              V4.0.202208                                                                       建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208                                                           王默璇                 AA+/相识       AA+/相识       2022/10/20                 建筑与工程企业主体信用评级模子（打分表）             阅读全文                                                           王 聪                                                                              V4.0.202208                                                                       建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208                                                           王 聪                 AAA/相识      AAA/相识        2023/07/26                 建筑与工程企业主体信用评级模子（打分表）             阅读全文                                                           王默璇                                                                              V4.0.202208                                                                       建筑与工程企业信用评级方法 V3.0.201907                                                           王默璇                 AA+/相识       AA+/相识       2022/07/08                  建筑与工程企业主体信用评级模子（打分              阅读全文                                                           李 颖                                                                             表）V3.0.201907 注：上述历史评级样式的评级阐发通过阐发联结可查阅 尊府开首：联合伙信整理 评级样式组 样式负责东说念主：朱一汀 zhuyt@lhratings.com 样式组成员：杨 哲           yangz@lhratings.com    公司邮箱：lianhe@lhratings.com       网址：www.lhratings.com    电话：010-85679696                 传真：010-85679228    地址：北京市向阳区开国门外大街 2 号中国东说念主保财险大厦 17 层（100022）                                                                                          追踪评级阐发       |   4 一、追踪评级原因     凭证关系律例要求，按照联合伙信评估股份有限公司（以下简称“联合伙信”                                      ）对于山东高速路桥集团股份有限公司（以下简 称“公司”     ）过甚联系债券的追踪评级安排进行本次追踪评级。 二、企业基本情况     公司前身为成立于 1993 年 6 月的丹东化学纤维股份有限公司（以下简称“丹东化纤”）1，系由丹东化学纤维（集团）有限责 任公司（现已刊出）独家发起，以定向召募面孔诞生的股份有限公司。2012 年 10 月，中国证券监督管束委员会核准了丹东化纤的 紧要钞票重组决议，即丹东化纤向山东高速集团有限公司（以下简称“山东高速集团”）刊行 67943.91 万股购买其持有的山东省 路桥集团有限公司（以下简称“路桥集团”）100.00%股权，并于当月完成股权过户登记。2012 年 11 月，公司完成工商变更登记， 控股股东变更为山东高速集团。2012 年 12 月，公司称号变更为现名。公司证券简称“山东路桥”，证券代码“000498.SZ”。截 至 2025 年 3 月底，公司合并口径股本为 21.53 亿元，山东高速集团为公司控股股东；公司本色贬抑东说念主为山东省东说念主民政府国有钞票 监督管束委员会（以下简称“山东省国资委”）                     。     行为山东高速集团下属从事路桥开发施工的中枢上市子公司，公司主营业务包括路桥工程施工与路桥养护施工等业务，按照 联合伙信行业分类圭臬折柳为建筑与工程行业。     限制 2025 年 3 月底，公司本部成立包括办公室、投资发展部、筹谋开发部和财务管束部等职能部门；同期末，公司纳入合并 范围内的一级子公司共 25 家。     限制 2024 年底，公司合并钞票总和 1633.61 亿元，系数者权益 353.72 亿元（含少数股东权益 110.79 亿元）                                                                     ；2024 年，公司实 现营业总收入 713.48 亿元，利润总和 36.57 亿元。     限制 2025 年 3 月底，公司合并钞票总和 1632.39 亿元，系数者权益 360.32 亿元（含少数股东权益 116.11 亿元）                                                                         ；2025 年 1－3 月，公司完结营业总收入 97.64 亿元，利润总和 3.71 亿元。     公司注册地址：山东省济南市历下区经十路 14677 号；法定代表东说念主：林存友。 三、债券概况及召募资金使用情况     限制本阐发出具日，公司由联合伙信评级的存续债券见下表，召募资金均已按指定用途使用已矣，除“24 山路 02”尚未达到 其第一个付息日外，其余债券均在付息日正常付息。                       图表 1 • 限制本阐发出具日公司由联合伙信评级的存续债券概况            债券简称       刊行金额（亿元）         债券余额（亿元）             起息日               期限 山路转债                     48.36           48.3591          2023/03/24          6年 尊府开首：联合伙信凭证 Wind 整理 四、宏不雅经济和政策环境分析 快增长，国内需求束缚扩大，股市楼市价钱总体相识。宏不雅政策阐扬落实天下两会和中央经济服务会议精神，使用超长期非常国债 丹东化学纤维股份有限公司于 1997 年 5 月 12 日经中国证券监督管束委员会批准，初度向社会公众刊行东说念主民币普通股 6000.00 万股，于 1997 年 6 月 9 日在 深圳证券交易所上市。                                                                        追踪评级阐发      |   5 资金提拔“两重两新”政策，加速专项债刊行和使用；立异金融用具，难得金融阛阓相识；作念好全地点扩大国内需求、开发当代化 产业体系等九项重心折务。 力，一季度经济增长为完结全年经济增长目的奠定坚实基础。信用环境方面，东说念主民银行实施适度宽松的货币政策。抽象欺诈入款准 备金、公开阛阓操作、中期假贷便利、再贷款再贴现等用具，保持流动性充裕。健全阛阓化的利率调控框架，下调政策利率及结构 性货币政策用具利率，带动存贷款利率下行。推动优化科技立异和时期雠校再贷款，用好两项成本阛阓提拔用具。对峙阛阓在汇率 形成中起决定性作用，保持汇率预期沉静。接下来，东说念主民银行或将无邪主办政策实施力度和节律，保持流动性充裕。   下阶段，保持经济增长速率，难得股市楼市价钱相识，接续鼓舞地方政府债务化解对于完周到年经济增长目的具有紧要真谛。 进入 4 月之后，行家关税不细则性放胆禁绝买卖链。推断财政和货币政策将会当令适度加码，稳住经济增长态势。中国将扩大高水 平对外绽放，同列国开辟行家买卖新时势。   竣工版宏不雅经济与政策环境分析详见《宏不雅经济信用不雅察（2025 年一季度报）                                       》。 五、行业及区域环境分析 内建筑行业景气度仍处下行阶段，头部建筑企业出海发展力度加大，国企非常是央企市占率进一步提高，民营企业连接出清。瞻望 上将进一步与地方国企和民营企业拉开差距；建筑行业在新基建和国外等边界仍有较大发展空间。   竣工版行业分析详见《2025 年建筑施工行业分析》                           。 限度大，十四五交通路网议论有望带动区域建筑施工业务的发展，公司筹谋发展的外部环境风雅。   公司主营业务为路桥工程施工与路桥养护施工，在山东省路桥开发边界阛阓占有率高，山东省经济发展及交通议论对公司经 营发展影响较大。   凭证 2024 年山东省国民经济和社会发展统计公报，2024 年，山东省完结地区坐褥总值 98565.8 亿元，比上年增长 5.7%。其 中，第一产业加多值 6616.9 亿元，增长 3.7%；第二产业加多值 39608.6 亿元，增长 6.6%；第三产业加多值 52340.3 亿元，增长   固定钞票投资方面，2024 年山东省固定钞票投资（不含农户）比上年增长 3.3%，三次产业投资组成为 1.8：42.4：55.8。重心 投资边界中，制造业投资增长 15.1%，占全部投资的比重为 34.4%；基础设施投资增长 0.2%，占比重为 22.6%；高新时期产业投资 增长 15.9%，占比重为 22.7%。   建筑业方面，限制 2024 年末，山东省建筑业具有总承包或专科承包禀赋的有服务量企业 13185 家，比上年末加多 615 家。全 年完成建筑业总产值 19922.9 亿元，比上年增长 6.1%。   凭证山东省交通运载服务会议数据，2022 年 5 月 20 日，中华东说念主民共和邦交通运载部与山东省东说念主民政府联合出台加速开发交通 强国山东示范区的实施办法，山东省成为天下首个部省共建交通强国省域示范区。2023 年 1－11 月，山东省累计完成交通运载投 资 3147.0 亿元，完成年度投资任务的 101.5%，逾额完成投资任务，为山东省经济提供有劲撑持和保险。凭证《山东省抽象交通网 中长期发展议论（2018－2035 年）                    》，十四五期间，山东省高速公路新增议论里程 700 公里，到 2035 年，全省路网总限度达到 9000 公里，遮掩全省系数县（市、区）               ，与普通主线公路和城市骨干说念路高效衔尾，形成“九纵五横一环七射多连”网罗布局，力图实 现通说念内均有 2 条以上领路的高速公路。到 2025 年，加速实施高速公路团结线样式，任性升迁网罗团结效率和邃晓水平，完善与 普通主线公路和城市快速路、骨干路的灵验衔尾，进一步优化主要通说念内高速公路网罗布局。                                                            追踪评级阐发     |   6 六、追踪期主要变化 （一）基础提示   追踪期内，公司控股股东、本色贬抑东说念主及股权结构均未发生变化。   公司行为山东高速集团下属从事路桥开发施工的中枢上市子公司，在山东省路桥开发边界阛阓占有率高。2023 年钞票收购事 项进一步升迁了公司全体竞争力。公司禀赋都全、施工提示丰富，具有一定时期上风，抽象竞争实力很强。   公司为控股股东山东高速集团下属中枢上市子公司，主营业务为路桥工程施工与路桥养护施工。其中，公司主要通过子公司路 桥集团开展路桥工程施工业务。2023 年，公司完成对山东高速交通开发集团有限公司（原名为山东高速交通开发集团股份有限公 司，以下简称“交建集团”）的收购后，山东高速集团旗下路桥工程施工板块调治归集到公司，进一步升迁公司全体阛阓竞争力。 公司在山东省路桥开发边界阛阓占有率高，并在天下多个省、市、自治区及国外的公路开发阛阓均占有一定阛阓份额。2024 年， 公司入选建筑业企业 200 强榜单，名轮换 46 名。   公司禀赋主要波及施工、想象、勘测、监理、养护和水利等方面，同期具有对外助助成套样式总承包企业经验。限制 2024 年 底，公司各子公司领有各项禀赋 453 项，施工类禀赋 282 项，业务竞标才能和工程承揽才能强。                               图表 2 • 公司主要禀赋情况                禀赋序列                                 禀赋类别及品级                                                    公路工程施工总承包特级                                                  市政公用工程施工总承包特级                                                    建筑工程施工总承包壹级 施工总承包禀赋                                                    公路工程施工总承包壹级                                                  市政公用工程施工总承包壹级                                                  电力工程施工总承包壹级禀赋                                                    桥梁工程专科承包壹级                                                    路面工程专科承包壹级                                                    路基工程专科承包壹级                                                    钢结构工程专科承包壹级                                             公路交通工程（公路安全设施）专科承包壹级 专科承包禀赋                                                  建筑装修庇荫工程专科承包壹级                                                  建筑机电装置工程专科承包壹级                                                   地基基础工程专科承包壹级                                                    环保工程专科承包壹级                                                  城市及说念路照明工程专科承包壹级                                                      公路行业甲级                                                      市政行业甲级 工程想象禀赋                                                   公路行业（公路）专科甲级                                                 市政行业（轨说念交通工程）专科甲级                                                  勘测专科类（工程测量）甲级 工程勘测禀赋                                                 工程勘测专科类岩土工程（勘测）甲级                                                           追踪评级阐发    |   7                                                            房屋建筑工程监理甲级禀赋 工程监理禀赋                                                            市政公用工程监理甲级禀赋                                                              纯正甲级禀赋                                                             路基路面甲级禀赋 公路养护禀赋                                                              桥梁甲级禀赋                                                             交通安全设施禀赋 尊府开首：联合伙信凭证公开尊府整理   样式承揽方面，受新增样式各别的影响，2024 年公司新签合同数目同比保持增长。再行签合同开首来看，行为山东省内公路 桥梁施工的龙头企业，公司中标样式仍以山东省内为主；省外新签样式集中在中南、西南、华北等区域；此外，公司围绕“一带一 路”沿线国度，深耕非洲、东欧区域，重心追踪中亚、中东、东南亚、南好意思重心阛阓。                                      。                        图表 3 • 比年来公司路桥工程施工板块新签合糟糕况                 样式                      2023 年                2024 年             2025 年 1－3 月 新签合同数目（个）                                          1304                  1363                   238 新签合同金额（亿元）                                       1127.16                961.62                223.54 尊府开首：联合伙信凭证公司年报、公司提供尊府整理及公开尊府整理   限制 2024 年底，公司在手未完工合同金额仍较大，可撑持明天业务的发展。业主以国企和政府机构为主，但受部分区域地方 财政承压影响，公司回款存在一定滞后。   受样式进程各别的影响，2024 年公司完工合同数目和完工合同金额均呈现不同程度的下落。限制 2024 年四季度末，公司累计 已签约订单未完工部分金额仍较大，2024 年新签合同金额对上年施工收入的遮掩倍数尚可（为 1.41 倍）                                                    ，可撑持明天业务的发展。                           图表 4    公司路桥工程施工板块开发情况                 样式                      2023 年                2024 年             2025 年 1－3 月 完工合同数目（个）                                           360                   324                      / 完工合同金额（亿元）                                        535.65                284.82                     / 限制 2024 年四季度末累计已签约订单未完工部分数目（个）                      432                   540                   498 限制 2024 年四季度末累计已签约订单未完工部分金额金额（亿元）                1359.68               1182.31               1163.43 注：“/”代表数据未获取 尊府开首：联合伙信凭证公司年报、公司提供尊府整理及公开尊府整理   从业主方情况来看，公司主要连续交通公路专揽部门、大型国资平台和地方平台等样式，业主方以国企和政府机构为主。但受 部分地方财政承压的影响，公司在回款方面产生一定滞后（2024 年底应收账款账龄有所拉长）                                            。此外，公司国外样式受政事、经济 环境不相识等成分影响，回款情况亦需保持关注。   公司本部及要紧子公司本部债务践约情况风雅，联合伙信未发现公司本部及要紧子公司本部曾被列入天下失信被履行东说念主名单。   凭证公司提供的《企业信用阐发》                           ，限制 2025 年 5 月 21 日，公司本部已结清信                 （调治社会信用代码：9137000012010586X8） 贷中有 2 笔不良类和 35 笔关注类贷款、7 笔不良/背约类银行承兑汇票和 1 笔不良/背约类信用证；公司未结清信贷中有 115 笔不良 类贷款，过时本金 4.31 亿元，以上信息均为原借壳上市公司丹东化纤歇业重组的留传问题，刻下尚未处理已矣。   凭证公司及要紧子公司路桥集团过往在公开阛阓刊行债务融资用具的本息偿付记录，联合伙信未发现公司及要紧子公司路桥 集团存在过时或背约记录，践约情况风雅。   限制 2025 年 6 月 6 日，联合伙信未发现公司本部及要紧子公司本部在国度工商总局企业信息公示系统、国度税务总局的紧要 税收违法案件信息公布栏、最妙手民法院失信被履行东说念主信息查询平台和信用中国查询平台中存在不良信用记录。                                                                          追踪评级阐发          |        8 （二）管束水平      追踪期内，因公司第九届董事会和监事会均已届满，公司于 2024 年 8 月 30 日召开股东大会选举第十届公司董事及监事，公 司部分董事、监事及高档管束东说念主员发生变动，但对公司筹谋无紧要影响。限制阐发出具日，公司共 10 名董事、5 名监事、3 名非董 事高档管束东说念主员。此外，追踪期内，公司在管束轨制等方面无紧要变化。                        图表 5 • 追踪期内公司董事、监事及高档管束东说念主员变化情况         姓名             担任的职务                     变化类型               变动时候                      变动原因 林存友                     董事长                         任免              2024/08/30                    换届                         董事                       被选举                2024/08/30                    换届 万雨帆                         总司理                         礼聘              2024/08/30                    换届 彭学国                     董事                          任免              2024/08/30                    换届 程佩宏                     董事                       被选举                2024/08/30                    换届 李建军                    寂寞董事                      被选举                2024/08/30                    换届 范垚先                    监事会主席                     被选举                2024/08/30                    换届 李志勇                     监事                       被选举                2024/08/30                    换届 王宇驰                    副总司理                         礼聘              2024/08/30                    换届 王可                     副总司理                         礼聘              2024/08/30                    换届 周新波                     董事长                   任期满离任                 2024/08/30                    换届 王林洲                    监事会主席                  任期满离任                 2024/08/30                    换届 张春林                     董事                    任期满离任                 2024/08/30                    换届 李丰充                    寂寞董事                   任期满离任                 2024/08/30                    换届 尊府开首：联合伙信凭证公司年报及公告整理 （三）筹谋方面      路桥工程施工业务收入为公司收入的主要开首，2024 年，公司营业总收入及抽象毛利率较为相识，同比变化不大。 占比保持在 87%以上。公司路桥养护施工过甚他业务板块限度较小，对公司收入的孝顺有限。从营业收入区域散播来看，2024 年， 公司营业总收入仍主要来自华东地区（占营业总收入的 73.29%）                                ，存在一定区域集中度情况。                        图表 6 • 比年来公司营业总收入及毛利率情况（单元：亿元）           业务板块                              收入             占比           毛利率          收入             占比                毛利率 路桥工程施工                         638.54          87.44%      12.23%          624.21       87.49%              12.22% 路桥养护施工                            44.70          6.12%     14.60%           49.97         7.00%             14.00% 其他                                47.00          6.44%     20.84%           39.30         5.51%             27.79%              共计                   730.24      100.00%      12.93%          713.48      100.00%              13.20% 注：公司其他板块主要包括商品混凝土加工销售、盘活材料及斥地租借销售和工程设战术略三类业务 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发及提供尊府整理                                                                                     追踪评级阐发              |       9     （1）路桥工程施工     追踪期内，公司部分投资/入股-施工一体化样式和 PPP 样式回款周期长，PPP 样式明天运营回款情况需保持关注。此外，公 司有一定例模的国外样式，需关注国外样式联系风险。     追踪期内，公司路桥工程施工业务仍主要由路桥集团负责，主要业务模式包括工程承包合同模式和融资合同模式。公司波及的 融资合同模式主要为 PPP 样式、投资-施工一体化样式和入股-施工一体化样式等。     工程回款方面，公司采纳完工百分比法说明工程收入，一般在合同鉴定后业主方预支合同商定比例的开工动员款和材料预支 款（两项一般为 10.00%）               ，肃肃开工后业主按月计量工程完工量并按比例支付工程款。工程样式完工后，由业主和监理方验收及格 托福使用，工程质保期一般为两年。质保期斥逐后，业主将暂扣的约 5.00%~10.00%的质保金返还给施工方。     限制 2025 年 3 月底，公司主要在建“投资-施工一体化”及“入股施工一体化”样式合同金额共计 265.57 亿元，累计说明收 入 177.26 亿元，累计结算金额 119.99 亿元，累计收款金额 124.44 亿元。       图表 7 • 限制 2025 年 3 月底公司主要在建“投资-施工一体化”及“入股施工一体化”样式情况（单元：亿元）                           合同金       业务模                         工程进      说明收                收款金          样式称号                              开工日历         工期                        结算金额               合同敌手方                            额         式                           度        入                  额 临沂至滕州公路工程施工合同（第三标段）         14.37         2022 年 6 月   36 个月    82.41%    10.98    10.56     10.57                                                                                                      山东高速 临沂至滕州公路工程施工合同（第六标段）         20.76         2022 年 6 月   36 个月    99.94%    18.44    16.66     16.51                                                                                                      临滕公路 临沂至滕州公路工程施工合同（第七标段）          7.58         2022 年 6 月   36 个月    96.64%    12.05      9.08     8.33                                                                                                      有限公司 临沂至滕州公路工程施工合同（第八标段）          8.15         2022 年 6 月   36 个月    97.07%    12.97     11.77    11.57 高青至商河公路施工合同（第一合同段）          17.55         2022 年 7 月   48 个月    91.88%    14.25     11.83     8.76   山东高速                                                                                                      高商公路 高青至商河公路施工合同（第二合同段）          14.22         2022 年 7 月   36 个月    88.01%    10.52      9.23     7.34                                     投资施                                                              有限公司                                     工一体                                                              山东高速                                     化                                                                东绕城许 济南绕城高速公路小许家至港沟段改扩建工                       2022 年 10    1080 日 程                                             月         历天                                                                                                      路有限公                                                                                                          司                                                                                                      山东东青 东营至青州高速公路改扩建工程              36.29         2022 年 9 月            94.75%    29.36    23.70     24.94   公路有限                                                         历天                                                                                                          公司 董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新                                    1095 日 泰段工程施工样式（第一标段）                                          历天 董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新                                    1095 日 泰段工程施工样式（第二标段）                                          历天                                           山东高速                                     入股施 董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新                                    1095 日                                        董梁沈新 泰段工程施工样式（第四标段）                                          历天                                           高速公路                                     化 董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新                                    1095 日                                        有限公司 泰段工程施工样式（第五标段）                                          历天 董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新                                    1095 日 泰段工程施工样式（第六标段）                                          历天            共计              265.57    --       --         --         --   177.26    119.99   124.44       -- 注：“--”代表数据不适用 尊府开首：联合伙信凭证公司 2025 年一季度筹谋情况的公告整理     限制 2024 年底，公司在建 PPP 样式共 12 个，已完工在运营样式 15 个（讲演机制为政府付费）                                                         。洽商到公司 PPP 样式回款期 限长，需接续关注 PPP 样式的运营及回款风险。   该合同金额为联合体承担的总金额，凭证《联合体条约书》，公司子公司山东东方路桥开发有限公司承担本标段总工程量的 96%，折合预期中标价约为                                                                                   追踪评级阐发             |        10                         图表 8 • 限制 2024 年底公司主要 PPP 样式情况（单元：亿元）              样式称号                 签约时候          推断完工时候         合同金额     完工进程           最终业主方       连城县市政基础设施 PPP 样式           2017 年 8 月     2022 年 6 月       5.58    100.00%   福建鲁高冠岩开发有限公司     武平县环城东路、环城北路 PPP 样式          2017 年 10 月    2020 年 6 月       5.60    100.00%   福建鲁高鑫源开发有限公司 临川区才都工业区东一环说念路、工业大路东段说念路开发     工程和才子大桥新建工程 PPP 样式 会东县绕城公路工程、会东县城南新区议论说念路（骨干 说念之外）工程、会东县老城区说念路雠校工程（PPP）项        2019 年 3 月     2023 年 10 月      7.95    100.00%     会东县交通运载局            目 兴山县古夫绕城、昭君绕城及 S287 百果园至水月寺公        路改建工程 PPP 样式     高密市 2017-2018 年城建工程 PPP 样式   2018 年 3 月     2021 年 7 月      10.67    100.00%    高密市住房和城乡开发局    省说念 103 线青神至五通桥段公路工程乐山段        2018 年 6 月         --           2.48    35.28%     乐山市交通运载委员会     蓬莱市滨海路蓬莱段公路工程 PPP 样式         2018 年 6 月     2020 年 6 月       0.96    100.00%     蓬莱市地方管束局  国说念 212 线苍溪回水至阆中双龙段公路（阆中段）       2021 年 9 月     2024 年 4 月      14.00    82.90%    四川省回龙开发管束有限公司         石城县工业园开发 PPP 样式          2021 年 3 月     2023 年 12 月     10.26    74.44%    石城县工业园区管束委员会 烟台市城市快速路塔山北路（山海路-不雅海路）开发工程           PPP 样式                共计                          --             --    94.92         --         -- 尊府开首：联合伙信凭证公司提供尊府整理   公司早期的国外业务行动主要通过国度的援外开发样式张开。比年来，公司响应“一带一起”国度政策，在“一带一起”沿线 国度接续进行阛阓开拓和样式开发。2024 年，公司境外新签合同金额同比大幅增长至 91.30 亿元，初度拓展摩洛哥、喀麦隆等市 场；同期说明收入 46.67 亿元（占当期营业总收入的 6.54%）                                  。洽商到国外阛阓的政事、经济环境存在不相识性，需关注公司国外项 目的施工进程和回款情况。   （2）路桥养护施工业务   公司路桥养护施工业务全体限度较小，2024 年，公司路桥养护施工板块收入同比保持增长，毛利率变化不大。   公司路桥养护施工业务内容包括日常维修难得、临时抢修样式和翻修改建。其中，日常维修难得工程主要签署终年合同，合同 期限 1 年至数年不等；临时抢修样式、翻修改建样式主要通过单个样式竞标得回，工期凭证具体养护难得内容细则。   公司与控股股东有一定关联交易。2024 年，公司营业总收入中来自关联方的占比仍较高。   公司与控股股东山东高速集团、山东高速股份有限公司（其他关联法东说念主，以下简称“山东高速股份”                                              ）以及山东高速济泰城际 公路有限公司（其他关联法东说念主）等关联方的交易限度较大。2024 年，公司营业总收入中来自山东高速集团过甚下属子公司的样式 收入占比为 41.74%，占比仍较高。 将严格谨守阛阓原则和公说念、刚正、公开的原则，按照公司《公司规则》和《深圳证券交易所股票上市法令》等关系门径性文献规 定，谨守审议方法、履行信息流露义务，从轨制上保证公司的利益不受毁伤，保证不发生通过关联交易毁伤公司及广阔中小股东权 益的情况。   凭证公司各年度审计阐发，公司日常坐褥筹谋工程施工劳务、材料采购等关联交易除单独履行审议方法的样式外均按照股东 大会等议案通过事项履行。2024 年，公司日常筹谋联系的关联交易限度为 369.46 亿元，同比有所下落。凭证 2025 年 1 月 23 日公 司流露的《对于推断 2025 年过活常关联交易的公告》                           ，推断 2025 年公司日常关联交易总和为 296.90 亿元，公司关联交易限度有望 有所下落。                                                                                    追踪评级阐发      |   11   明天，公司将围绕主业及高下贱产业链发展，升迁抽象竞争力及可接续发展才能，全体发展议论了了可行。   公司将以提质增效为中心，以交通基础设施开发和城市片区抽象开发为“双核引颈”                                       ，领会施工上风，带动产业链高下贱业务 发展，巩固公路、铁路等传统交通基础设施开发阛阓，积极开发市政工程、轨说念交通、园区开发、地下管廊、海绵城市、机灵城市 等城市基础设施开发阛阓，升迁公司抽象竞争实力和可接续发展才能。同期，公司也将以坐褥筹谋和成本运行为“双轮运转”                                                       ，促 进产业布局、限度彭胀和事迹升迁，完结公司健康发展。在区域布局升级方面，公司在驻足山东省的基础上，束缚开拓发展省外核 心区域，放射天下和走向境外，加强全体抗风险才能。 （四）财务方面   公司提供了 2024 年财务阐发，分内国际管帐师事务所（非常普通合伙）对该财务阐发进行了审计，出具了圭臬无保属办法的 审计论断；公司提供的 2025 年一季度财务报表未经审计。2023 年公司财务数据采纳 2024 年审计阐发的期初数/上年数，2024 年公 司财务数据为 2024 年审计阐发的期末数/今年数。   限制 2024 年底，公司钞票限度保持增长，钞票受限比例很低。受行业筹谋特质影响，流动钞票中应收账款及合同钞票占比拟 高，对公司资金形成较大占用；同期融资合同模式下样式进入限度增长较快，该类样式回款周期长。   在合同钞票增长的带动下以及对带资样式的接续投资，限制 2024 年底，公司合并钞票总和较上年底增长 17.07%。                            图表 9 • 公司钞票主要组成情况（单元：亿元）          样式                       金额               占比           金额               占比           金额                 占比 流动钞票                   1008.03          72.24%       1171.00          71.68%        1157.42              70.90% 货币资金                        81.73           5.86%         71.11           4.35%        83.54              5.12% 应收账款                       141.21        10.12%          178.73        10.94%        179.49              11.00% 合同钞票                       550.86        39.48%          691.99        42.36%        660.92              40.49% 非流动钞票                      387.36       27.76%           462.60       28.32%         474.97              29.10% 债权投资                        12.06           0.86%         17.44           1.07%        17.44              1.07% 其他非流动金融钞票                   58.70           4.21%         71.99           4.41%        75.06              4.60% 长期应收款                      100.98           7.24%        137.22           8.40%      142.18               8.71% 长期股权投资                      76.93           5.51%         84.84           5.19%        88.28              5.41% 无形钞票                        62.15           4.45%         72.63           4.45%        72.14              4.42% 钞票总和                   1395.39          100.00%      1633.61          100.00%       1632.39          100.00% 注：钞票各科目占比为占钞票总和的比例 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理   限制 2024 年底，公司货币资金受收入减少、支付来去款以及对带资样式投资等成分影响，有所下落。公司应收账款（已完工 结算的工程款）较上年底增长 26.57%，主要系部分业主回款周期拉长所致；公司应收对象以其他国企和政府机构为主，其中应收 山东高速集团体系内关联方款项共计 28.99 亿元，回款较为有保险；应收账款账龄 1 年以内占 58.61%、1~2 年占 24.00%，账龄有 所拉长；应收账款累计计提坏账准备 14.27 亿元，计提比例为 7.40%。公司合同钞票（已完工未结算的工程款）较上年底保持增长， 累计计提坏账准备 24.10 亿元，计提比例为 3.37%。公司应收账款和合同钞票期末余额前五名集中度低。                                                                                   追踪评级阐发             |        12                        图表 10 • 2024 年底公司应收账款和合同钞票共计余额前五名情况                                                                                  占应收账款和合同                       应收账款期末余额（亿           合同钞票期末余额           应收账款和合同钞票合                       坏账准备期末余额（亿          称号                                                                      钞票期末余额共计                             元）                 （亿元）           计期末余额（亿元）                           元）                                                                                   数的比例 山东高速董梁沈新高速公路有限公司                 1.24                 35.10              36.33         4.00%            0.07 山东高速淄临高速公路有限公司                   0.35                 18.09              18.44         2.03%            0.21 山东高速济德公路有限公司                     0.50                 16.55              17.05         1.88%            0.03 山东高速烟蓬公路有限公司                     0.11                 15.41              15.52         1.71%            0.10 山东高速临滕公路有限公司                     0.63                 14.75              15.38         1.69%            0.03          共计                      2.83                 99.89             102.72        11.31%            0.45 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理     公司将投资/入股-施工一体化样式列示于债权投资、其他非流动金融钞票和长期股权投资，跟着公司对样式的接续投资以及对 合联营企业追加投资，限制 2024 年底上述科目均有所增长。     公司将 PPP 样式完成服务量说明工程款列示于长期应收款，跟着工程款的加多公司长期应收款较上年底保持增长；限制 2024 年底，公司累计计提坏账准备 1.02 亿元。公司无形钞票主要为专利时期及 PPP 样式特准筹谋权（限制 2024 年底共计 65.29 亿元）                                                                       。     限制 2024 年底，公司钞票受限比例很低。                          图表 11 • 限制 2024 年底公司钞票受限情况（单元：亿元）        受限钞票称号             账面价值                   占钞票总和比例                             受限原因 货币资金                                    6.92                    0.42%               保证金、押金 固定钞票                                    1.57                    0.10%               银行借债质押 无形钞票                                    0.56                    0.03%               银行借债典质 应收账款                                    0.31                    0.02%               银行借债质押 长期应收款                              46.29                        2.83%              银行借债典质、质押 在建工程                                    0.04                    0.00%               银行借债质押 一年内到期的非流动钞票                             3.81                    0.23%              银行借债典质、质押 其他非流动钞票                                 4.14                    0.25%              银行借债典质、质押         共计                         63.63                        3.89%                    -- 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理     限制 2024 年底，公司系数者权益保持增长，但其他权益用具、未分拨利润和少数股东权益共计占比高，系数者权益相识性弱。     限制 2024 年底，公司系数者权益 353.72 亿元，较上年底增长 8.26%，主要系利润留存所致。其中，包摄于母公司系数者权益 占比为 68.68%，少数股东权益占比为 31.32%。公司系数者权益中，其他权益用具3、未分拨利润和少数股东权益（共计占比为 90.80%） 占比高，系数者权益结构相识性弱。     公司筹谋限度的扩大以及融资需求的加多带动欠债连接增长，洽商永续债和可转债后公司本色债务职守较重。     限制 2024 年底，公司欠债限度较上年底增长 19.77%，一方面系公司筹谋限度的扩大导致筹谋性债务包括应对账款（主要为应 付材料采购款和工程分包款）和其他应对款（主要为各样押金保证金和单元来去款等）等限度保持增长所致，另一方面系公司融资 需求扩大所致。此外，公司应对单据较上年底大幅减少，主要系公司 2024 年以来接续结清商票所致。 “山路转债”向原股东优先配售 39.18 亿元，占本次刊行总和的 81.01%。其中，山东高速集团认购 24.06 亿元，占刊行总和的 49.75%；高速投控认购 2.87 亿 元，占刊行总和的 5.93%；山东铁路发展基金有限公司（以下简称“山东铁路发展基金”）认购 3.33 亿元，占刊行总和的 6.88%。凭证公司发布的《山东高 速路桥集团股份有限公司对于 2025 年第一季度可转债转股情况的公告》      ，自可转债转股期肇端日（2023 年 10 月 9 日）至 2025 年 3 月 31 日，“山路转债” 累计已转股金额为 85100.00 元，累计转股数为 10622 股，占转股前公司已刊行股份总和的比例为 0.0007%。限制 2025 年 3 月 31 日，公司尚未转股的“山路 转债”金额为 48.36 亿元，占“山路转债”刊行总量的比例为 99.9982%。                                                                                      追踪评级阐发         |     13                         图表 12 • 公司负借主要组成情况（单元：亿元）            样式                             金额              占比           金额              占比            金额           占比 流动欠债                          887.35         83.03%       1031.76         80.61%         987.03            77.59% 短期借债                             78.89           7.38%        88.79           6.94%         97.13           7.64% 应对单据                             62.27           5.83%        29.80           2.33%         35.55           2.79% 应对账款                          558.59          52.27%       714.17         55.80%         667.03            52.44% 其他应对款（共计）                        62.46           5.84%        66.21           5.17%         70.62           5.55% 其他流动欠债                           79.44           7.43%        77.76           6.08%         65.36           5.14% 非流动欠债                         181.30         16.97%        248.13         19.39%         285.04            22.41% 长期借债                          101.25             9.47%     140.52         10.98%         176.18            13.85% 应对债券                             69.59           6.51%        98.18           7.67%         98.56           7.75% 欠债总和                         1068.66         100.00%      1279.88        100.00%        1272.07        100.00% 注：欠债各科目占比为占欠债总和的比例 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理   本阐发分别将其他流动欠债中的有息部分（计息贷款）纳入短期债务核算，将长期应对款（子公司刊行的专项债和售后回租租 赁款）纳入长期债务核算。限制 2024 年底，公司全部债务 395.79 亿元，较上年底增长 15.43%；其中短期债务占比连接下落（为       ，公司债务期限结构有所优化。从债务酌量看，限制 2024 年底，公司钞票欠债率、全部债务成本化比率和长期债务成本化 比率分别为 78.35%、52.81%和 40.90%，较上年底分别提高 1.76 个百分点、提高 1.60 个百分点和提高 5.66 个百分点。洽商到公司                      ，限度较大；若将联系债务计入长期债务，2024 年底公司全部债务增至 480.79 亿元，考 其他权益用具中包含永续债（85.00 亿元） 虑永续债后的钞票欠债率、全部债务成本化比率和长期债务成本化比率分别为 83.55%、64.15%和 55.10%，公司本色债务职守较重。          图表 13 • 公司债务杠杆水平                                     图表 14 • 公司债务结构（单元：亿元） 注：统计不含永续债                                          注：统计不含永续债 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发和提供尊府整理                           尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发和提供尊府整理 额同比微降，盈利酌量表现强。   公司 2024 年营业总收入情况详见前文分析。2024 年公司期间用度同比小幅下落 3.73%，主要为管束用度、研发用度和财务费 用（其中研发用度占比拟高，主要系公司将科技立异行为可接续发展重心，材料破钞用度较大所致）                                            。非频繁性损益方面，公司资 产减值亏损、信用减值亏损及投资收益对利润有一定影响。其中，2024 年公司连接计提钞票减值亏损，主要系合同钞票计提坏账 金额加多所致；公司信用减值亏损同比大幅加多，主要系受部分地方财政承压，工程计量结算周期拉长、开发期结算比例裁减影 响，本期计提应收账款坏账亏损加多所致；公司投资收益主要为带资施工样式收到的投资收益。综上影响，2024 年公司利润总和 同比略有下落。盈利酌量方面，2024 年，公司营业利润率同比有所升迁；但受盈利限度下落的影响，总成本收益率和净钞票收益 率同比有所下落，全体盈利酌量表现强。                                                                                       追踪评级阐发           |        14                       图表 15 • 公司盈利才能情况（单元：亿元）             样式              2023 年                       2024 年                        2025 年 1－3 月 营业总收入                                730.24                         713.48                             97.64 营业成本                                 635.82                         619.27                             86.46 期间用度                                  47.59                          45.82                               7.64 钞票减值亏损                                -7.23                          -7.78                               0.03 信用减值亏损                                -3.02                          -6.02                               0.39 投资收益                                   1.97                           3.13                               0.11 利润总和                                  37.17                          36.57                               3.71 营业利润率                                12.69%                         12.97%                              11.07 总成本收益率                               6.44%                          5.71%                                  -- 净钞票收益率                               9.40%                          8.54%                                  -- 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理 洽商到公司债务滚续、在建样式限度较大以及投资/入股-施工一体化样式和 PPP 样式回款周期较长等成分，公司仍存在较大的外 部融资需求。 主要系支付单元来去款同比加多所致。综上，公司筹谋行动现款流呈净流出，现款收入比同比下落，收入完结质料连接裁减。   从投资行动来看，2024 年公司投资行动现款流入同比大幅增长 266.04%，主要系收到入股施工一体化样式回款所致；公司投 资行动现款流出限度同比收窄，主要系按照合同商定带资样式投资支付同比减少所致；综上，公司投资行动现款流仍为净流出。   公司筹资行动前现款仍存在资金缺口，公司融资环境风雅，2024 年公司筹资行动现款流仍保持净流入。洽商到公司债务滚续、 在建样式限度较大以及投资/入股-施工一体化样式和 PPP 样式回款周期较长等成分，公司仍存在较大的外部融资需求。                        图表 16 • 公司现款流情况（单元：亿元）                  样式                    2023 年                     2024 年                 2025 年 1－3 月 筹谋行动现款流入                                        612.96                       570.08                   175.91 筹谋行动现款流出                                        652.53                       621.47                   181.16 筹谋行动产生的现款流量净额                                   -39.57                       -51.39                    -5.25 投资行动现款流入                                          3.83                        14.00                     0.38 投资行动现款流出                                         62.49                        35.12                    11.77 投资行动产生的现款流量净额                                   -58.66                        -21.11                  -11.39 筹资行动前现款流量净额                                     -98.23                       -72.51                   -16.64 筹资行动现款流入                                        374.96                       300.06                    97.14 筹资行动现款流出                                        262.29                       237.49                    68.79 筹资行动产生的现款流量净额                                   112.66                        62.57                    28.35 现款收入比                                           65.69%                       62.97%               137.97% 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理   限制 2025 年 3 月底，公司在钞票、系数者权益、欠债等方面较上年底变化均不大。2025 年 1－3 月，公司营业总收入情况详 见前文分析，利润总和同比变化不大。2025 年 1－3 月，公司筹谋及投资行动现款流仍呈净流出，筹资行动现款流保持净流入。   公司融资渠说念保持相易，债务的续接压力不大，短期偿债才能尚可。从长期偿债情况看，公司系数者权益限度较大，加之股 东对公司业务连续提供有劲提拔，本色偿债才能相当强。此外，公司或有欠债风险小。                                                                               追踪评级阐发             |        15                               图表 17 • 公司偿债酌量    样式             酌量             2023 年            2024 年            2025 年 3 月           流动比率                            113.60            113.50                117.26           销售商品提供劳务收到的现款/流动 短期偿债酌量                                      0.54              0.44                    --           欠债（倍）           现款短期债务比（倍）                        0.61              0.56                     /           EBITDA（亿元）                       58.15             57.32                    -- 长期偿债酌量    全部债务/EBITDA（倍）                    5.90              6.91                    --           EBITDA 利息倍数（倍）                    4.20              3.63                    -- 注：筹谋现款指筹谋行动现款流量净额，下同 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理   从短期偿债酌量来看，限制 2024 年底，公司短期债务限度虽有所下落，但现款短期债务比仍不及 1 倍，且 2024 年公司收入 完结质料有所下落，销售商品提供劳务收到的现款对流动欠债的遮掩程度较弱；洽商到公司在区域内竞争上风很强，融资渠说念保持 相易，债务的续接压力不大，短期偿债才能尚可。   长期偿债情况方面，公司 2024 年盈利限度得以保管，但应收账款的账期有所拉长，受部分业主方成分影响回款存在滞后性。 公司系数者权益限度较大，加之股东对公司业务连续提供有劲提拔，可对钞票的减值形成遮掩，全体看公司本色偿债才能相当强。   限制 2024 年底，公司对外担保余额为 1081.24 万元，占当期末净钞票的比例很低，或有欠债风险小。   限制 2024 年底，公司不波及金额超净钞票 10%以上的诉官司项。   限制 2024 年底，公司合并口径得回的银行授信额度为 1239.58 亿元，未使用授信余额 832.24 亿元，公司波折融资渠说念通达。 同期，公司行为上市公司，具备凯旋融资渠说念。   公司业务主要由下属子公司承担，利润总和主要来自投资收益，洽商永续债后全体债务职守较重。   限制 2024 年底，公司本部钞票总和 329.31 亿元，较上年底增长 6.37%，钞票组成包括其他应收款（共计）                                                            （103.80 亿元）                                                                      、其                                    。限制 2024 年底，公司本部货币资金为 6.21 亿元。 他非流动金融钞票（11.69 亿元）和长期股权投资（199.96 亿元）   限制 2024 年底，公司本部欠债总和 159.85 亿元，较上年底增长 12.16%，组成主要为应对账款（11.70 亿元）                                                                 、其他应对款（合 计）  （50.40 亿元）           、一年内到期的非流动欠债（5.68 亿元）                               、长期借债（13.54 亿元）和应对债券（78.18 不异）                                                            。同期末，公司本部 钞票欠债率为 48.54%，全部债务 97.48 亿元，全部债务成本化比率 36.52%。洽商到公司本部系数者权益中其他权益用具（永续债） 限度较大，公司本部本色债务限度及债务酌量将高于前述值，公司本部债务职守较重。   限制 2024 年底，公司本部系数者权益为 169.46 亿元，较上年底变化不大，但主要由其他权益用具占比高（为 54.81%）                                                                  ，公司 本部系数者权益相识性弱。   现款流方面，2024 年，公司本部筹谋行动现款流净额为-19.82 亿元，投资行动现款流净额 5.14 亿元，筹资行动现款流净额 6.25 亿元。   公司建立了对控股子公司贬抑的联系架构，细则控股子公司规则的主要要求，明确向控股子公司托付董事及要紧管束东说念主员的 选任面孔和职责权限等。凭证公司制定的《山东高速路桥集团股份有限公司财务管束轨制》，公司对下属子公司的资金退换具有充 足的贬抑力。 （五）ESG 方面   公司防御安全坐褥与环保进入，或者履行行为上市公司的社会职责，贬责结构和内控轨制较为完善。全体来看，公司 ESG 表 现对其接续筹谋无负面影响。   环境方面，行为建筑施工类企业，在开发和运营经过中需要破钞动力，产生二氧化碳等温室气体排放，同期也会产生废水、废 气等撤废物。为裁减对环境的影响，契合国度双碳政策导向，公司制定并落实多项环保轨制，公司对在建工程样式、功课场所进行                                                                  追踪评级阐发       |       16 环境成分识别和评估，实行环境自行监测决议，束缚升迁施工时期，加强坐褥经过中生态环境浑浊风险源及浑浊物排放贬抑。公司 建立突发环境事件救急预案，对施工坐褥行动对环境形成的风险和潜在风险进行预估，并加强救急响应培训力度。    社会职责方面，公司建立多档次、多渠说念东说念主才引进体系，并防御职工赋能，积极为东说念主才搭建成长舞台，怜爱对职工的东说念主文爱护， 将保险职工安全与健康视为企业基本职责。2024 年，公司连接拓展“一带一起”沿线国度阛阓，主动响应国度呐喊，选拔多种方 式助力乡村振兴和农民脱贫，2024 年筹集并进入慈善捐赠金额 110.9 万元。    贬责方面，公司战略议论了了，对下属子公司管控力度很强，且建立了完善的法东说念主贬责结构，限制阐发出具日联合伙信未发现 公司高管存在因违法非法而受到行政、刑事处罚或其他处罚的情形。 七、外部提拔    公司本色贬抑东说念主和控股股东抽象实力相当强。比年来，公司在样式连续、融资和政府补助等方面接续得回外部提拔。    公司控股股东山东高速集团成立于 1997 年，山东省国资委通过凯旋和波折面孔共计持有山东高速集团 90.00%股权，为其本色 贬抑东说念主。山东高速集团是山东省最要紧的交通运载投融资、开发、运营及管束主体，限制阐发出具日，山东高速集团运营管束高速 公路 9070 公里，在山东省交通运载边界的阛阓面位及竞争力权贵。2024 年，山东高速集团位列《工程新闻记载 ENR》最大 250 家 行家承包商第 65 位。限制 2024 年底，山东高速集团钞票限度和系数者权益限度分别为 16212.22 亿元和 4133.33 亿元。2024 年， 山东高速集团完结营业总收入 2793.13 亿元，利润总和为 178.27 亿元。公司本色贬抑东说念主和控股股东抽象实力相当强。    公司行为山东高速集团下属从事路桥开发施工的中枢上市子公司，在山东省路桥开发边界阛阓占有率高，股东的提拔与怜爱 体刻下样式连续和可转债认购等方面。公司通过公开招投标面孔获取山东高速集团里面一定体量的样式，山东高速集团里面为公 司要紧的样式获取开首。2022－2024 年，公司营业总收入中来自山东高速集团过甚下属子公司的收入占比分别为 41.85%、43.86% 和 41.74%。 买钞票，新增股份于 2020 年 10 月 19 日在深圳证券交易所上市；同期公司向山东高速集团、高速控股、四川交投立异投资发展有 限公司、红塔证券股份有限公司、中国东说念主寿钞票管束有限公司（PIPE20）共刊行股份 20618.57 万股，新增股份于 2020 年 11 月 24 日在深圳证券交易所上市。这次刊行完成后，公司共新增股份 43682.01 万股，股本由 17.11 亿元加多至 21.48 亿元，公司成本实力 进一步增强。    公司 2023 年刊行可出动公司债券 48.36 亿元，公司股东山东高速集团、高速投控和山东铁路发展基金分别认购 24.06 亿元、 岗亭补贴等政府补助。 八、追踪评级论断    基于对公司筹谋风险、财务风险、外部提拔及债项要求等方面的抽象分析评估，联合伙信细则保管公司主体长期信用品级为 AAA，保管“22 山路 01”                “22 山路 02”“24 高速路桥 MTN001”“24 山路 01”和“24 山路 02”的信用品级为 AAA，评级瞻望 为相识。                                                             追踪评级阐发     |   17 附件 1-1   公司股权结构图（限制 2025 年 3 月底） 尊府开首：联合伙信凭证公开尊府整理 附件 1-2   公司组织架构图（限制 2025 年 3 月底） 尊府开首：联合伙信凭证公开尊府整理                                    追踪评级阐发   |   18 附件 1-3   公司合并口径主要一级子公司情况（限制 2025 年 3 月底）                      注册成本金                  持股比例          子公司称号                   主营业务                            取得面孔                       （亿元）                凯旋        波折                                                               反向收购与刊行股份购 山东省路桥集团有限公司             60.10    工程施工     100.00%        --                                                                   买钞票 济南山高半岛投资合伙企业（有限合伙）      40.00   成本阛阓服务    15.00%    60.00%       投资诞生 济南山高灵犀七号投资中心（有限合伙）      26.47   成本阛阓服务    88.89%    11.11%       投资诞生 山东高速工程开发集团有限公司          21.00    工程施工     67.90%         --      投资诞生 山东高速路桥投资管束有限公司          20.00    商务服务     100.00%        --      投资诞生 中国山东对外经济时期协作集团有限公司      15.20     建筑业     100.00%        --   归并贬抑下企业合并 山东省公路桥梁开发集团有限公司         13.39    工程施工     76.77%         --      投资诞生 山东省高速养护集团有限公司           12.95    工程施工     53.45%         --      投资诞生 山东高速交通开发集团有限公司          12.06   土木匠程建筑业   100.00%        --   归并贬抑下企业合并 山东高速湖北开发投资有限公司          10.00    商务服务业    51.00%         --      投资诞生 滨州交通发展集团有限公司             9.00    工程施工     51.00%         --       收购 尊府开首：联合伙信凭证公开尊府整理                                                          追踪评级阐发        |   19 附件 2-1    主要财务数据及酌量（公司合并口径）                 项   目                        2023 年             2024 年             2025 年 3 月 财务数据 现款类钞票（亿元）                                              100.98              84.16                 97.75 应收账款（亿元）                                               141.21             178.73                179.49 其他应收款（亿元）                                               52.98              43.84                 51.61 存货（亿元）                                                  30.16              28.39                 31.37 长期股权投资（亿元）                                              76.93              84.84                 88.28 固定钞票（亿元）                                                42.92              42.65                 43.81 在建工程（亿元）                                                 2.88               1.02                  1.39 钞票总和（亿元）                                              1395.39            1633.61               1632.39 实收获本（亿元）                                                21.53              21.53                 21.53 少数股东权益（亿元）                                              99.81             110.79                116.11 系数者权益（亿元）                                              326.73             353.72                360.32 短期债务（亿元）                                               165.03             150.95                     / 长期债务（亿元）                                               177.85             244.83                     / 全部债务（亿元）                                               342.88             395.79                     / 营业总收入（亿元）                                              730.24             713.48                 97.64 营业成本（亿元）                                               635.82             619.27                 86.46 其他收益（亿元）                                                 0.40               0.53                  0.04 利润总和（亿元）                                                37.17              36.57                  3.71 EBITDA（亿元）                                              58.15              57.32                    -- 销售商品、提供劳务收到的现款（亿元）                                     479.68             449.29                134.72 筹谋行动现款流入小计（亿元）                                         612.96             570.08                175.91 筹谋行动现款流量净额（亿元）                                         -39.57             -51.39                 -5.25 投资行动现款流量净额（亿元）                                         -58.66             -21.11                -11.39 筹资行动现款流量净额（亿元）                                         112.66              62.57                 28.35 财务酌量 销售债权盘活次数（次）                                              5.19               4.05                    -- 存货盘活次数（次）                                                1.21               0.95                    -- 总钞票盘活次数（次）                                               0.58               0.47                    -- 现款收入比（%）                                                65.69              62.97                137.97 营业利润率（%）                                                12.69              12.97                 11.07 总成本收益率（%）                                                6.44               5.71                    -- 净钞票收益率（%）                                                9.40               8.54                    -- 长期债务成本化比率（%）                                            35.25              40.90                     / 全部债务成本化比率（%）                                            51.21              52.81                     / 钞票欠债率（%）                                                76.58              78.35                 77.93 流动比率（%）                                                113.60             113.50                117.26 速动比率（%）                                                 48.12              43.68                 47.12 筹谋现款流动欠债比（%）                                            -4.46              -4.98                    -- 现款短期债务比（倍）                                               0.61               0.56                     / EBITDA 利息倍数（倍）                                           4.20               3.63                    -- 全部债务/EBITDA（倍）                                           5.90               6.91                    -- 注：1．本阐发中部分共计数与各相加数之和在余数上存在各别，系四舍五入形成；除非常评释外，均指东说念主民币；2．2023 年公司财务数据采纳 2024 年审计阐发的期初数/上年数， 算；4．公司 2025 年一季度财务数据未经审计，联系酌量未年化，以“--”示意；5．由于未能获取 2025 年 3 月底公司有息债务诊疗项，故分歧 2025 年 3 月底有息债务及联系债务 酌量进行议论，以“/”示意 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发及提供尊府整理                                                                               追踪评级阐发       |        20 附件 2-2   主要财务数据及酌量（公司本部口径）                项   目                     2023 年            2024 年            2025 年 3 月 财务数据 现款类钞票（亿元）                                          15.31              6.31                 5.59 应收账款（亿元）                                            2.38              3.90                 3.67 其他应收款（亿元）                                          52.61             75.36                90.83 存货（亿元）                                              0.06              0.01                 0.02 长期股权投资（亿元）                                        203.00            199.96               201.46 固定钞票（共计）        （亿元）                                         0.04              0.03                 0.03 在建工程（亿元）                                            0.00              0.00                 0.00 钞票总和（亿元）                                          309.58            329.31               345.20 实收获本（亿元）                                           15.61             15.61                15.61 少数股东权益（亿元）                                          0.00              0.00                 0.00 系数者权益（亿元）                                         167.07            169.46               168.33 短期债务（亿元）                                            0.74              5.68                 0.65 长期债务（亿元）                                           78.46             91.80               103.95 全部债务（亿元）                                           79.20             97.48               104.61 营业总收入（亿元）                                           0.46              0.42                 0.07 营业成本（亿元）                                            0.18              0.13                 0.03 其他收益（亿元）                                            0.00              0.01                 0.00 利润总和（亿元）                                           14.67             10.41                -0.17 EBITDA（亿元）                                             /                 /                   -- 销售商品、提供劳务收到的现款（亿元）                                  0.72              1.56                 0.38 筹谋行动现款流入小计（亿元）                                    510.43            399.18               159.85 筹谋行动现款流量净额（亿元）                                    -25.05            -19.82                -4.76 投资行动现款流量净额（亿元）                                    -64.80              5.14                -1.39 筹资行动现款流量净额（亿元）                                     94.10              6.25                 5.23 财务酌量 销售债权盘活次数（次）                                         0.27              0.12                   -- 存货盘活次数（次）                                           3.06              3.99                   -- 总钞票盘活次数（次）                                          0.00              0.00                   -- 现款收入比（%）                                          158.86            370.85               534.02 营业利润率（%）                                           48.32             63.22                42.27 总成本收益率（%）                                           7.16              5.38                   -- 净钞票收益率（%）                                           8.77              6.06                   -- 长期债务成本化比率（%）                                       31.96             35.14                38.18 全部债务成本化比率（%）                                       32.16             36.52                38.33 钞票欠债率（%）                                           46.04             48.54                51.24 流动比率（%）                                           138.03            167.75               176.31 速动比率（%）                                           137.94            167.73               176.29 筹谋现款流动欠债比（%）                                      -39.16            -29.15                   -- 现款短期债务比（倍）                                         20.79              1.11                 8.54 EBITDA 利息倍数（倍）                                         /                 /                   -- 全部债务/EBITDA（倍）                                         /                 /                   -- 注：1．公司本部 2025 年一季度财务数据未经审计，联系酌量未年化；2．由于公司本部口径未流露折旧、摊销及成本化利息等数据，EBITDA 联系酌量无法议论，以“/”示意； 尊府开首：联合伙信凭证公司财务阐发整理                                                                         追踪评级阐发       |       21 附件 3   主要财务酌量的议论公式         酌量称号                                     议论公式 增长酌量         钞票总和年复合增长率          净钞票年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%        营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%         利润总和年复合增长率 筹谋效果酌量            销售债权盘活次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收单据+平均应收款项融资）               存货盘活次数 营业成本/平均存货净额             总钞票盘活次数 营业总收入/平均钞票总和                现款收入比 销售商品、提供劳务收到的现款/营业总收入×100% 盈利酌量               总成本收益率 （净利润+用度化利息开销）/（系数者权益+长期债务+短期债务）×100%               净钞票收益率 净利润/系数者权益×100%                营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100% 债务结构酌量                钞票欠债率 欠债总和/钞票统共×100%          全部债务成本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+系数者权益）×100%          长期债务成本化比率 长期债务/（长期债务+系数者权益）×100%                 担保比率 担保余额/系数者权益×100% 长期偿债才能酌量            EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息开销           全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA 短期偿债才能酌量                 流动比率 流动钞票共计/流动欠债共计×100%                 速动比率 （流动钞票共计-存货）/流动欠债共计×100%          筹谋现款流动欠债比 筹谋行动现款流量净额/流动欠债共计×100%             现款短期债务比 现款类钞票/短期债务 注：现款类钞票=货币资金+交易性金融钞票+应收单据+应收款项融资中的应收单据   短期债务=短期借债+交易性金融欠债+一年内到期的非流动欠债+应对单据+其他短期债务   长期债务=长期借债+应对债券+租借欠债+其他长期债务   全部债务=短期债务+长期债务   EBITDA=利润总和+用度化利息开销+固定钞票折旧+使用权钞票折旧+摊销   利息开销=成本化利息开销+用度化利息开销                                                                 追踪评级阐发   |   22 附件 4-1     主体长期信用品级成立及含义   联合伙信主体长期信用品级折柳为三等九级，记号示意为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下第级外，每一个信用品级可用“+”“-”记号进行微调，示意略高或略低于本品级。   各信用品级记号代表了评级对象背约概率的险阻和相对排序，信用品级由高到低反应了评级对象背约概率徐徐增高，但不排 除高信用品级评级对象背约的可能。   具体品级成立和含义如下表。    信用品级                               含义     AAA       偿还债务的才能极强，基本不受不利经济环境的影响，背约概率极低      AA       偿还债务的才能很强，受不利经济环境的影响不大，背约概率很低      A        偿还债务才能较强，较易受不利经济环境的影响，背约概率较低      BBB      偿还债务才能一般，受不利经济环境影响较大，背约概率一般      BB       偿还债务才能较弱，受不利经济环境影响很大，背约概率较高      B        偿还债务的才能较地面依赖于风雅的经济环境，背约概率很高      CCC      偿还债务的才能高出依赖于风雅的经济环境，背约概率极高      CC       在歇业或重组时可得回保护较小，基本不可保证偿还债务      C        不可偿还债务 附件 4-2     中长期债券信用品级成立及含义   联合伙信中长期债券信用品级成立及含义同主体长期信用品级。 附件 4-3     评级瞻望成立及含义   评级瞻望是对信用品级明天一年傍边变化标的和可能性的评价。评级瞻望泛泛分为正面、负面、相识、发展中等四种。    评级瞻望                               含义      正面       存在较多故意成分，明天信用品级调升的可能性较大      相识       信用情状相识，明天保持信用品级的可能性较大      负面       存在较多不利成分，明天信用品级调降的可能性较大     发展中       非常事项的影响成分尚不可明确评估，明天信用品级可能调升、调降或保管                                                    追踪评级阐发    |   23